创金合信基金“跨山越海 一起创金” 2024投资策略会,近期以全网直播的方式在线举行。在首席看大势专场,国联证券研究所副所长兼首席策略分析师包承超、创金合信基金首席经济学家魏凤春、招商证券研发中心副总监(董事总经理)谢亚轩、国海证券金融工程与财富管理研究首席分析师李杨,把脉2024年宏观大势,寻找有风的地方。创金合信基金宏观策略配置部副总监何媛主持。
问:2023年的关键词是什么?
包承超:2023年的关键词可能是结构分化。我们做了个数据统计,从2023年初到12月中旬,A股的中位数涨幅与美股的中位数涨幅差别并不大,但A股给投资者的感受可能要差不少,原因在哪?我们理解,A股市场中大家熟悉的个股,尤其是核心资产,2023年调整的幅度偏大,但美股的权重个股表现明显更好,这可能是一个关键的因素。
包承超:我们把中观层面和企业财报的微观层面结合起来看,需要重点关注库存周期和资本开支周期的变化。一方面,当前行业间库存周期的位置差异很大,总量库存指标已经在去化阶段,但是大化工、新能源以及某些原材料行业,库存水位还明显偏高,如果剔除这些行业,实际上已经从主动去库存进入到被动去库存阶段。另一方面,行业间的结构分化也体现在资本开支的差异上。过去半年,有几个行业的资本支出增长的速度是比较快的,如大炼化、铜、船舶等,但如果剔除这几个行业,多数行业的资本开支增速中枢正在下降。
过去20年的经验告诉我们,当大额的资本开支出现,通常意味着经济环境整体向上。然而,当前阶段大家讨论较多、也比较重要的行业,如炼化、铜、船舶等,其资本开支的增长并未提振大家对经济回温的信心。我想背后主要的原因在于,近些年供给端因素对经济的影响已经明显提升。10年前大家分析宏观经济,基本会沿着需求端进行预判,而现在即使经济增速相对偏缓,如果供给端足够紧俏,对一个行业景气的判断也未见得多悲观;同样,个别行业供给端的放量,可能也并不是需求端牵引带来的。所以对于我们做总量研究的,这两年在方***和体系构建上,需要有一些调整和迭代。
问:怎么看待低估值、红利低波等资产和成长股的投资价值?
包承超:如果从全球视角来观察股息类资产,可以从宏观角度和基本面角度进行对比,我们总结了以下几点。
首先,从宏观角度看,无论是红利组合还是稳定类资产,一般在经济磨底到企稳回升的初期,相对收益较好。之所以更加关注相对收益,是因为相对收益更能反映经济周期位置的不同,以及某一类资产或者风格的差异。
第二,从产业角度看,我们关注红利资产或者稳定类资产,是因为能够发现背后的一些基本面变化。举个例子,无论是存在技术更新换代的移动运营商,还是碳中和理念出现之前的周期股,资本开支的绝对体量都很巨大。但是这几年,或者因为政策影响,或者由于产业自身原因,我们看到这两个领域的开支都在边际放缓,带来的结果就是行业的竞争格局变得越发稳定,部分国企、央企或者龙头企业的现金流越来越稳定,分红也逐渐提升。
第三,从上市公司的微观角度,不少企业家的理念也开始发生改变。从一味追求做大,到注重做稳、做强,也更加重视与资本市场的互动,同时逐渐去提升分红。
最后,从全球的对比来看,我们发现在红利组合的回报构成中,股息回报的占比很高。比如大家谈论较多的美国和日本,在金融危机之后,红利类、稳健类的资产超额回报很高,但是如果把股息剔掉,即通过交易而不是长期持有,最后的回报率就差了不少。
我们之前的深度研究显示,每一个行业在其自身的生命周期中,往往都有至少一波行情,比如钢铁行业也有过自己的“成长期”,给投资者带来不少机会。更不用说现在的新兴行业,如AI、机器人和半导体等,虽然波动大,但未来空间也大,随着产业生命周期向上,可挖掘的机会也就更多一些。因此,如果把股息类资产比作“台子”,***设股息率能够稳中有升,那么不管“唱戏”的是什么行业,只要这个“台子”足够稳,“搭台唱戏”的表现都不会差。
问:怎么看待小盘微盘股的投资机会?
包承超:微盘与小盘其实需要适当区分,通常当经济磨底且流动性良好时,微盘股更容易获得超额收益,这也是2023年尤其是下半年以来,微盘股行情的重要支撑因素。
其实完整的资金逻辑并不复杂:首先,经济较好的时候,大票和核心资产的盈利增长较快,且资金容纳量大,也更容易获得大体量资金的青睐;而这时货币政策正走向收紧,资金的角度考虑,市场呈现“***分化”,微盘股难有大的表现。但当经济磨底,投资者对经济恢复的方向相对明朗、对经济的斜率存在分歧,而市场流动性通常不差,“钱多叠加投资者不愿离场”,即流动性与风险偏好的双重支撑,更容易带来微盘股的超额收益。
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